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中泰证券--美的集团盈利与估值趋势探讨:成熟之

作者:豪利777时间:2020-12-16 17:47

  一、 概览: 美的为 2019-2020年价格战的最大赢家 从价格战结果看,美的实现份额反超、业绩领先、股价领涨。“份额反超”不难 理解,来自率先降价与起始低库存;而为何美的能实现“业绩反超”(收入利润 受影响最小) ? 我们从这一问题入手,剖析美的致胜背后的竞争优势。 1、 份额反超: 美的于 2019年末-2020年中实现空调出货份额对格力的反超。 2、业绩领先: 美的收入业绩表现持续领先,盈利下行幅度显著优于竞争对手。 3、股价领涨: 优秀基本面支撑下美的涨幅 148%优于格力的 99%、 海尔的 103%。

  二、 复盘: 为何美的在价格战中受损最小? 美的较格力零售价低出 15%却实现与格力“同等”的净利水平, 在与海尔相近价 格下却实现了“8-10pct”的净利领先,背后是价格战期两大因素的核心贡献: ①更突出的成本红利(成本降低);②更有效的渠道效率(加价率降低)。

  1、成本红利。 原材料下行周期低库存高周转的 T+3模式更能充分享受成本红利, 格力除承担更高原材料成本外还需为高价渠道库存买单。 本文预计, 原材料下行 给美的带来 5%-8%幅度的成本下降。

  2、渠道提效。 美的渠道变革后的统仓统配模式带来成本集约,渠道削减更对零 售价下行有突出贡献。 本文预计, 渠道削减为美的带来 5%左右的加价率压缩。 美 的优于格力的表现缘何? T+3与模式变革,美的在基本不影响毛净利率的情况下, 实现了 12%左右的零售价压缩, 进而赢得份额的突飞猛进。

  3、后续能否在盈利与竞争中持续领先? 看点: ①盈利端: 价格战止息后空调量 价上行+格局优化助推盈利, 美的业绩复苏拥有更优格局和更轻渠道的保障;② 竞争力:打通全产业链上下游的成本下降与议价权提升+用户思维的零售转型与 组织变革,美的灵活应变的竞争优势值得期待。

  三、 估值:未来美的估值的提升空间? 复盘历史估值,美的长期较格力海尔拥有溢价但溢价收窄,溢价核心是业务结构、 治理结构、盈利能力。我们判断美的估值仍有提升空间, 成熟之外仍有成长机会。 1、 与格力空调差距缩小带来的龙头地位溢价。 除空调地位优化外, 美的全品类 份额的龙头优势进一步强化, 同样有望提升估值溢价。 2、 国内外品牌化进展带来的估值溢价。 美的外销 OBM 加速,强化东南亚优势+开 拓欧美高端有望助推估值中枢抬升;内销若高端化有所突破,估值仍存抬升空间。

  四、 盈利与估值 核心看点:①业绩端: 随空调价格战平息反弹复苏,业绩有望回升;②估值端: 龙头溢价进一步强化。 本文预计公司 20-22年业绩增速+7%、 +16%、 +8%,“买入” 评级。

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  限售解禁:解禁664.9万股(预计值),占总股本比例0.09%,股份类型:股权激励限售股份。(本次数据根据公告推理而来,实际情况以上市公司公告为准)

  限售解禁:解禁657.7万股(预计值),占总股本比例0.09%,股份类型:股权激励限售股份。(本次数据根据公告推理而来,实际情况以上市公司公告为准)

  限售解禁:解禁479.6万股(预计值),占总股本比例0.07%,股份类型:股权激励限售股份。(本次数据根据公告推理而来,实际情况以上市公司公告为准)

  限售解禁:解禁55.5万股(预计值),占总股本比例小于0.01%,股份类型:股权激励限售股份。(本次数据根据公告推理而来,实际情况以上市公司公告为准)

  限售解禁:解禁166.6万股(预计值),占总股本比例0.02%,股份类型:股权激励限售股份。(本次数据根据公告推理而来,实际情况以上市公司公告为准)

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